「妥当なPER」より「妥当な益利回り」を考えた方がスッキリする

Evy式 適正株価算出投資法で、基準としているPERについて説明します。

ビジネスモデルに魅力があり、競争優位性があり、強い財務指標を持ち、業績が安定していて、2%成長を続ける会社。これが、基準PER14＝利回り7%で販売されていれば、定価（適正株価）だと考える。

成熟企業なら、益利回り約7%（PER14〜15）が定価。
EPS100なら株価1400円

この部分ですね。

そもそもPERよりも「益利回り」の方が良くない？

PERって変な指標だなと思います。教科書には「何年分で元が取れるか？」とありますが、手元に株券が残るんだから「PER13なら13年で元が取れる」って判断はそもそもしないでしょう。

他の投資商品と比較するなら「利回り」の方が分かりやすい。定期預金なら利回り1%、不動産なら利回り7%、など。なぜ株だけPERという妙な指標を使うのか。

僕は「益利回り（EPS/株価）」を最重要視しています。

PERと益利回りの変換表

まず、これを頭に叩き込んで、脳内変換できるようにします。

• PER12〜13　= 益利回り8%

• PER14〜15　= 益利回り7%

• PER16〜17　= 益利回り6%

• PER20　　　= 益利回り5%

• PER25　　　= 益利回り4%

• PER33　　　= 益利回り3%

（本当は、PERの算出根拠となる「予想EPS」が毎回不安定なのでこんな簡単には言えないのですが、今回はPERに議論を集中するため、EPS（業績）はド安定という前提です）

さて、これでPERではなく、利回りで話ができます。ここから最大の論点である「株は、益利回りが何%なら（PERがいくつなら）妥当なのか」に進むことができます。

株は益利回りが何%なら妥当なのか？

大富豪になったつもりで考えてみます。貨幣を山ほど持っているが、向こう10年使う予定がない。もちろん増やしたいが、貨幣は勝手には増えてくれない。それどころか世界は少しづつインフレしているので目減りしてしまう。

そこで、いちばーん安全に増やそうとすると、この世で一番信用できそうなアメリカか自国である日本に貸す。すなわち10年米国債、10年国債を買うことになる。ここが全ての投資選択の出発点です。

そして、国債よりも上乗せリターンがある投資先をみんな探している。

この世の全ての金融資産は「米国債か国債に対して、どのぐらい上積みの利回りがあるのか？」で、魅力を測られている。

当然、リスクやデメリットがあるから、利回りが高い。社債とか外貨預金とか不動産とかワイン投資とか。

真にリスクやデメリットがないのであれば、全員が買う買う言い出すので、その上積み利回りがなくなってしまうまで買付値段が上がってしまう。フリーランチはない。

株というのは、国債に対してどのぐらい利回りが上積みされていないと、買う気になれないのか？

株式は国債に比べて「明日値段が下がるかもしれない」「企業の業績によってどうなるか分からない」特性があります。嫌ですね。なので「国債より、せめて5%ぐらい利回りが高くなければやってらんねぇ」とみんな考えていると思います。ここを算術的に言い切れれば素晴らしいのですが正確には誰も言い切れない。

ただし、長い歴史の中でインフレだったりドル安だったり国債利回りが高かったりいろんな時代があったけど、国債に比べて10%高い、1%高い、ぐらいが均衡点ではない、ってことはファクトがある。（byシーゲル先生）

よくある「PER15（益利回り6.7％）が妥当」は、長い歴史の中で様々な債券利回り時代を平均しての、株の妥当な益利回り。昔は国債利回りが5%だった時代もある。なので「PERがいくつが妥当なのか？」は、時代による。国にもよる。

なので、正確には「PER15が妥当」ではなくて、「国債利回りより5%多い益利回りになるようなPERが妥当。それが歴史的には平均15ぐらいだった。」が正確な言い方なのだけど、長ったらしいので略されてしまっている。

米国の金融緩和が終了し、世界的に金利が0%ではない時代になりました。2022年直近では10年米国債に4%の利回り付いていますが、これもまた金融緩和時代と同じで永遠ではありません。

世界はインフレ率2%を平熱ととらえ、2%に収れんしようという引力がありあります。国債金利も、インフレ率から大きく乖離しない位置に収れんしようと動くと考えます。

直近で、日本国債は0%、米国債は4%。
どこに目線を置くか迷うところですが、超長期の目線では世界中が国債金利2%に向けて収れんしようという引力圏にあると考えます。
（より素早く相場環境に適合するなら、米国債利回り4%という変化を重視して基準PERを見直すべきです。しかし、そこまで激しく基準PERを見直すべきではないとも思っています。金融緩和時代に0%前提の基準PERに切り替えるのも遅かったです。ここは永遠の課題です。）

「国債より、せめて5%ぐらい利回りが高くなければやってらんねぇ」の理論に、米国債利回りや日本国債利回りが2%に収れんしようとしている最近を組み合わせると、

最近、株を買うなら、益利回り7%（2%+5%）ぐらいありゃ、まぁ妥当

PERで言うと、PER14～15が妥当

と言えます。パッと変換できる投資脳にするため、再掲。

• PER12〜13　= 益利回り8%

• PER14〜15　= 益利回り7%

• PER16〜17　= 益利回り6%

• PER20　　　= 益利回り5%

• PER25　　　= 益利回り4%

• PER33　　　= 益利回り3%

こんなテキトーな感覚で投資してて良いのか？と毎回思うんですが、逆にここに算術的な正確性をどこまで追求しても、全然投資パフォーマンスに影響しないな、というのが実感です。

で、この感覚を元に、Evy式適正株価算出投資法は作られています。

ビジネスモデルに魅力があり、競争優位性があり、強い財務指標を持ち、業績が安定していて、2%成長を続ける会社。これが、基準PER14＝利回り7%で販売されていれば、定価（適正株価）だと考える。

実際はスペック評価が満点ではないから、いろいろなバリエーションが発生して、大体PER12〜15あたりの基準PER評価に収まります。

また「確実に生み出せるEPSを元に算出した益利回り（PER）」であることが大前提となります。「益利回り6%だけど、来年は半分かも」では話にならないですよね。

の部分が、確約EPSを生み出す上で最重要となります。なので、これがダメな銘柄はスペック評価で基準PERを大きく下げる設計になっています。「もっと高い益利回りじゃないと、投資してらんねぇよ」ってことですね。

さて、ここまでで基準PERの骨格の話は終わりですが、、、これだけでは株式の最大の特徴を加味していません。「会社は自己成長する」という恐ろしい特徴です。

成長する株式は、もっと低い益利回りでも許容される

今まで論じてきた「妥当な益利回り」は、成熟していて平均的（インフレ・GDP並み）の成長しかできない企業を前提としています。それ以上に素晴らしい成長をする企業の株式であれば、もっと低い益利回りでも許容されることになります。

Evy式適正株価算出投資法では、「成長PER評価の加点」によって、これを加味します。

2%程度の「フツーの成長」をするモデル企業を作ります。

【モデル企業A】
株価：1400
EPS：100
PER：14（益利回り7%）
EPS成長率：2%

本当に良い投資は、もっと成長する銘柄に投資することです。例えば8%成長する企業のモデルを作ってみます。

【モデル企業B】
株価：2000
EPS：100
PER：20（益利回り5%）
EPS成長率：8%

5年後はどうなっているでしょうか。株価は1円も動かなかった前提です。

【モデル企業A】
株価：1400
EPS：110
PER：12.7（益利回り8%）
EPS成長率：2%

【モデル企業B】
株価：2000
EPS：147
PER：13.6（益利回り7%）
EPS成長率：8%

当初は、益利回りに随分な差がありましたが、5年後には大分近づいています。

さらに言えば、モデル企業Bは、5年間の高成長実績を持つことになりますから、5年後の時点でもモデル企業Aより成長期待が残っていますので、5年後でも益利回りは低くても許容されて良いとなります。

よって、成長する企業は、高いPERでも数年経てば差はなくなるので、投資したって良い、ということになります。

このことから、基準PERの算出では、「成長KPI評価」と「成長期待評価」とで、基準PERに加点しています。
具体的には、次のように「自分の予想CAGR%の半分」を評価点とします。

• CAGR0%級の成長　+0

• CAGR2%級の成長　+1

• CAGR6%級の成長　+3

• CAGR10%級の成長　+5

具体的に、基準PER初期値4+スペック評価8固定+成長評価2〜12で、様々な成長ペースのモデル企業を作ってみてください。そして成長ペース通りに5年分EPSを成長させてみてください。

すると、EPSが上がる分PERが下げられて、5年も経つと全員益利回り(PER)が近づくと思います。正確には成長企業ほどPERがやや高いままだと思いますが、5年後に成長期待が突然落ちることはないですから、その時点でも次の5年後への期待がまだ残っているので妥当です。

最後に

めっちゃくちゃツッコミどころのある、あれやこれやを無視したモノサシです。とんでもなく不正確です。しかし、

「ある程度妥当に測れるモノサシ」でさえあれば、正確性を追求するよりも、自分の企業評価を反映させられる方が使いやすい。

使い慣れたモノサシで測り続けると、投資判断を安定させることができて、その方がパフォーマンスにつながる。

というのが実感です。