
ใ่ๅคใพใงใซๆใใฒใจใคโๆฐทใฎๆฐๅผใๆบถใใๅคโใ็ฌฌ4็ซ ใใ่ฟใฅใใฆใใใฎใซใ็ขบๅฎใใชใใ
็ฌฌ4็ซ ใใผใใฏใไธ็ขบๅฎๆงไธใฎไพกๅคๅขๅน
ๅนๆ๏ผUncertainty-Induced Valuation๏ผ
ไธ็ขบๅฎๆงไธใฎไพกๅคๅขๅน
ๅนๆใฏใใๅใใใชใใใใใใไพกๅคใ่จใใใ ใจใใ็พ่ฑกใใจใใใใฎใงใ
ใใใใๅฟ็ๅญฆใซๆฒฟใใชใใใใๅท้ใซ่ใใใจใใใใ่กๅใใซใชใๅ ดๅใใใใพใ
ใใใงใฏใ็ฌฌ4็ซ ใใ่ฟใฅใใฆใใใฎใซใ็ขบๅฎใใชใใใใคใกใผใธๆฅฝๆฒใจๅ ฑใซใๆฅฝใใฟไธใใ
โ็ฌฌ4็ซ ใฎใคใกใผใธๆฅฝๆฒโ
ๅๅใฎใใใใ
ๆ่ฟใๆฐทๅฎคๅ
่ผฉใจใฎ่ท้ขใๆใใใซ่ฟใ
็ฉ็็ใช่ฉฑใ
ๅปไธใงไธฆในใฐ่ฉใ่งฆใใ
ๅธญใซๅบงใใฐใ่ฆใ่พผใ่ท้ขใ็ญใ
่ฉฑใใใใใใ้ ปๅบฆใใๅฎๅ
จใซๅขใใฆใใ
ใใใฆโๅจๅฒใใใใใคใใฆใใโ
ใใใใใไปใๅใฃใฆใชใใฎ๏ผใ
ใใงใใใปใผๆไบบใใใ๏ผใ
๏ผ็ฅใใใไฟบใใใๆใ๏ผ
ๅ ่ผฉใฏไปๆฅใๅฝ็ถใฎใใใซ้ฃใซๅบงใใใใผใใ้ใ
ใๆ่ฟใๅจๅฒใฎ่ฆ็ทใๅขใใฆใใพใใ
ใ่ช่ฆใใใใงใใญใ
ใใใใพใใๆๅ็ใธใฎๅฝฑ้ฟใๆธๅฟตใใใพใใ
ใพใ ่จ็ฎใใฆใใใ โฆโฆ
ใใงใไปใฉใใใใใชใใงใ๏ผใ
่ใใจใๅ ่ผฉใฏไธๆ็ฝฎใใฆ็ญใใ
ใโฆโฆไธใใฃใฆใใพใใ
ใไธใใ๏ผ๏ผใ
ใใฏใใ็่ซไธใฏไธๆใใใฏใใชใฎใงใใใ
๏ผ็่ซไธใใญ๏ผ
ๅ
่ผฉใฏๅฐใไธๆฉๅซใใใซใใณใๅใ
ใใฎไป่ใ ใใงใไฟบใฎ็่งฃๅบฆใฏๅๅใ ใฃใ
ใๅ
่ผฉใ
ใใฏใใ
ใไฟบใไฝใใใใใใพใใ๏ผใ
ใใใใใใใใ้ฉๅใงใใ
ใใใใใใชใใงใ
ๅ ่ผฉใฏใใผใใๆๅทฎใ
ใๅฎๅฟๆใ็่งฃๅบฆใๆฅ่งฆ้ ปๅบฆ
ใใฉใใๅบๆบๅคใ่ถ
ใใฆใใพใใ
ใใชใ่ฏใใชใใงใใใ
ใๅ้กใฏโฆโฆใ
ๅ ่ผฉใฏๅฐใใ ใๅฃฐใ่ฝใจใใ
ใๆฑบๅฎๆใใใใพใใใ
๏ผๆฑบๅฎๆใฃใฆไฝ๏ผ
ใโฆโฆๅ
ทไฝ็ใซใฏ๏ผใ
ใโฆโฆๆไบบ่กๅใงใใ
่จใๅใฃใ
ใๆใ็นใใ็ฌๅ ใใ
ใ็ฌฌไธ่
ใซๅฏพใใฆๆ็ขบใช้ขไฟๆงใ็คบใใ
๏ผใใงใใฏใชในใใฟใใใซ่จใใช๏ผ
ใใงใใไฟบใใใฆใชใใงใใใญใ
ใใฏใใใใฆใใพใใใ
ใใใใไธๆบ๏ผใ
ใโฆโฆๅๆๅฏพ่ฑกใงใใ
้ใใใช
ไฟบใฏ็ซใกไธใใใๅ
่ผฉใฎๅใซๅใ่พผใ
ใๅ
่ผฉใ
ใใฏใใ
ใไฟบใๆใ็นใใพใใใใ
ใโฆโฆๆๆกใใฆใใพใใ
ใ็ฌๅ ใใใพใใใ
ใโฆโฆใใใงใใญใ
ใใงใใ
ไธๆ็ฝฎใ
ใๅ ่ผฉใฎ่ฉฑใฏใ่ชฐใใใ่ใใพใใ
ๅ ่ผฉใฎใใณใๆญขใพใฃใ
ใใใใใชใใจใใใใๆใใจใใใ
ใๅ
จ้จใพใจใใฆ็่งฃใใใใจใฏใใฆใพใใ
ใใใฏใๅใใใชใ
ใใใใงใใใใกใงใใ๏ผใ
ๅ
่ผฉใฏใใฐใใ้ปใ่พผใ
็ใใใ็ญใใ้
ใ
ใโฆโฆไธๅ็ใงใใ
ใใงใใใญใ
ใๆไบบ่กๅใใชใใฎใซใ่ท้ขใฏ่ฟใใ
ใใฏใใ
ใ้ขไฟๆงใ็ขบๅฎใใชใใ
ใใฏใใ
ๅ ่ผฉใฏใใผใใซไฝใใๆธใ่พผใฟใใใใใฃใจๆถใใ
๏ผๆถใใชใโฆโฆ๏ผ
ใๅคฉใถ็ฌใใใ
ใใฏใใ
ใใใชใใฏโฆโฆใ
่จใใใใฆใๆญขใพใ
ใโฆโฆใใใ
ใพใๅผใฃ่พผใใ
๏ผ่ฟใฅใใฆใใฎใซใ็ขบๅฎใใชใ๏ผ
ใใฎ็ฉบๆฐใใๅฆใซๅผตใ่ฉฐใใฆใใ
ๆพ่ชฒๅพ
ๅ
่ผฉใจไบไบบใงๅธฐใ้
ไธฆใใงๆญฉใ่ท้ขใฏ่ฟใใฎใซใๆใฏ่งฆใใชใ
ใๅ
่ผฉใ
ใใฏใใ
ใๆฅใใใใงใใใ
ๅ ่ผฉใ็ซใกๆญขใพใ
ใโฆโฆไฝใใงใใใ
ใ็ญใใ
้ใใชๅค็ผใใฎไธญใงใๅ ่ผฉใฏ่จ่ใๅคฑใฃใ
ไฟบใฏ็ถใใ
ใ่ฟใใใใฃใฆใใใๆฑบใใชใใฆใใใจๆใใพใใ
ๅ ่ผฉใฎ็ฎใใๆบใใ
๏ผใใ๏ผ
๏ผใใใไฟบใ่จใใจใใชใใ ๏ผ
ใงใใ่จใใใซใฏใใใใชใใฃใ
ใๅ
่ผฉใ็ดๅพใใใพใง
ใไฟบใฏใใฎ่ท้ขใฎใพใพใงใใพใใ
ๅ
่ผฉใฏใไฝใ่จใใชใใฃใ
ใใ ใใใผใใๅผทใๆฑใใใพใพ
๏ผโฆโฆใพใใๆๅ็ไธใใใช๏ผ
ใใๆใฃใฆใๅฐใใ ใ่ฆ็ฌใใ

็ฟๆฅใใใๆฐทๅฎคๅ
่ผฉใฎๆงๅญใใใใใ
ใใคใใใใใ๏ผใใใใฏใใ
ใงใไปๆฅใฏใ็จฎ้กใ้ใ
ๆใฎๅปไธใงๅๆตใใ็ฌ้ใ่ท้ขใใใใซ่ฉฐใพใฃใ
่ฟใใใใใใซ่ฟใ
ใๅ
่ผฉใ่ฟใใชใใงใใใ
ใ่ชคๅทฎใงใใ
่ชคๅทฎใง่ฉใ่งฆใใไธ็ใๆใ
ๆผไผใฟ
ไฟบใๅธญใ็ซใคใจใๅ
่ผฉใ็ซใค
ไฟบใ็ช้ใซ่กใใจใๅ
่ผฉใๆฅใ
ใโฆโฆๅฐพ่กใงใใ๏ผใ
ใๅ่กใงใใ
่จใๅใใช
ๅจๅฒใฎ่ฆ็ทใใๅฎๅ
จใซโ็ขบๅฎๅพ
ใกโใฎใใใซใชใ
ใใญใใใใไปใๅใฃใฆใใใ ใใญ๏ผใ
ใใใใใพใ โฆโฆใ
๏ผไฟบใๅฆๅฎใใฆใใฎใใ ใใถ็ฐๅธธใ ใช๏ผ
ๆพ่ชฒๅพใ็ๅพไผๅฎค
ๅ
่ผฉใฏใใผใใ้ใใไฝๅบฆใๅใใใผใธใ่ฆ่ฟใใฆใใ
ใโฆโฆใใใใใ
ไฝใๅฃฐ
ใไฝใใงใ๏ผใ
ใๆๅ็ใงใใ
ใพใใใใ
ใๆจๆฅใใใใใใซไธใใฃใฆใใพใใ
ใใใไธใใ็ถใใฆใ๏ผใ
ใใฏใใ่ท้ขใฏ่ฟใใไผ่ฉฑ้ใๅขใใฆใใ
ใๅจๅฒใฎ่ช่ญใใใปใผ็ขบๅฎใงใใ
ใใใใใใชใใงใ
ๅ ่ผฉใฏใใณใๅผทใๆกใ
ใโฆโฆใใชใใใ็ขบๅฎใใใชใใใใงใใ
๏ผๅบใ๏ผ
ใโฆโฆไฟบใ๏ผใ
ใใฏใใใใชใใฏใ็่งฃใใฆใใใ
ใๅชใใใๅฆๅฎใใชใ
ใใงใโโใ
่จ่ใ่ฉฐใพใ
ใโฆโฆๆไบบใฎ่กๅใใใใชใใ
่ฒฌใใๅฃฐใใใชใ
ๅฐใฃใฆใใๅฃฐใ
ใๅ
่ผฉใ
ใใฏใใ
ใไฟบใๅคใงใใใ
ใโฆโฆๅคใงใใ
ๅณ็ญ
ใใใใชใซ่ท้ข่ฟใใฎใซใๆใ็นใใชใใ
ใโฆโฆ็นใใงใปใใใใงใใ๏ผใ
ใโฆโฆๅๆไธญใงใใ
ใพใ้ใใ
ไฟบใฏใใใใจไธๆญฉใ ใๅพใใซไธใใฃใ
่ท้ขใใใปใใฎๅฐใ็ฉบใ
ๅ ่ผฉใฎ็ใใใดใใฃใจๅใ
ใใปใใ
ใโฆโฆไฝใงใใใ
ใไปใๆฐใซใชใใพใใใใญใ
ใโฆโฆๆฐๅคๅใงใใพใใใ
ใใใใงใใใจๆใใพใใ
ๅ ่ผฉใฏใ่็ซใฃใใใใซใใผใใ้ใใ
ใๅคฉใถ็ฌใใใ
ใใฏใใ
ใใใชใใฏใ็งใใฉใใใใใฎใงใใ๏ผใ
็ใใใ็ๆญฃ้ขใใๆฅใ
ไฟบใฏใๅฐใ่ใใฆใใ็ญใใ
ใๆฅใใใใใชใใงใใ
ใโฆโฆ็็ฑใฏ๏ผใ
ใๅ
่ผฉใ็ญใๅบใใจใ
ใ่ชๅใ็ฝฎใใฆใใผใใซใใใใใ
ๅ ่ผฉใฎ็ฎใใๆบใใ
ใๆๅ็ใจใใๅจๅฒใจใ
ใๅ
จ้จใกใใใจ่ใใใฎใซใ
ไธๆ
ใๅ
่ผฉ่ช่บซใฎๆฐๆใกใ ใ
ใๅพๅใใซใใฆใๆฐใใใฆใ
ๆฒ้ป
ใใฎๆฒ้ปใใไปๆฅใฏ้ทใ
ๅ
่ผฉใฏใใผใใ้ใใๆๅ็ใฎๆฌใ่ฆใคใใ
ใใใซใไฝๅบฆใๆธใ็ดใใใๆฐๅญ
โใใใฆโ
ไธๆฐใซใไบ้็ทใงๆถใใ
ใใใใใจใใ้ณ
ใโฆโฆ่จ็ฎใใใใใพใใ
ใใใ
ใๆญฃ็ขบใซๅบใใพใใใ
็ใใใๆๆ ใใใฎใพใพๅบใฆใใ
ใใใชใใใ่ฟใใฎใซ้ ใใ
ใ่ฟใใงใใ๏ผใ
ใโฆโฆ้ ใใงใใ
ใใฎ่จใๆนใใๅฐใๅฏ็ฌใใใฆ
ใงใใ็ฌใใชใใฃใ
ใๅ
่ผฉใ
ใใฏใใ
ใไฟบใ้ใใพใใใใใ
ๅ ่ผฉใ้กใไธใใ
ใใงใใ็ขบๅฎใใใพใใใ
ใโฆโฆใ
ใๅ
่ผฉใใ่ชๅใงโใใโใฃใฆๆใใพใงใ
ๅคๆฎใใฎๅ
ใใๆบใซๅทฎใ่พผใ
ๅ
่ผฉใฏใใใผใใ่ธใซๆฑใใ
ใโฆโฆไธ็ขบๅฎใงใใ
ใใฏใใ
ใไธๅฎๅฎใงใใ
ใ็ฅใฃใฆใพใใ
ใโฆโฆใใใงใ๏ผใ
ใใใใงใใงใใ
ๅ ่ผฉใฏใๅฐใฃใใใใซใใงใๅฐใใ ใ็ฌใฃใ
ใใใชใใฏใๆฌๅฝใซใ
ไธๆ
ใใใใใใงใใ
ใไปใใใงใใญใ
ใใ่ฟใใจใๅ ่ผฉใฏๅฐใใๆฏใๅใใ
ใใผใใฎๆๅ็ๆฌ
ใใใซๆฎใฃใใไบ้็ทใ ใใใใใใซ็ฎ็ซใฃใฆใใ
๏ผโฆโฆใพใ๏ผ
๏ผใใใงใใพใไธๆญฉใ ๏ผ
ใใๆใฃใ็ฌ้ใๅ ่ผฉใใฝใคใใจๅใ
ใโฆโฆ้ใๅ ดใใใชใใชใใพใใใ
ใไฟบใใใใชใใจใใฆใพใ๏ผใ
ใใฏใใ
่จใๅใใช
ใงใใใใฎๅฃฐใฏใใฉใใๅฎๅฟใใฆใใใใใซใ่ใใใ
ๆฌก็ซ ใธ