【非不胎化介入の効果は？✨】「円高＝デフレの進行」に対抗するための為替介入政策：日経新聞解説2023/12/04

　政府・日銀がついに円売り介入に踏み切った。14日以降の円高局面は「完全に政府の介入姿勢を試すような動き」（日銀幹部）。このところ臨戦態勢が続いていた「執行部隊」である日銀内も、６年半ぶりの決断が近づく政府内の雰囲気が伝わっていたとみられ、前日から緊張感は一段と高まっていた。

　介入後、日銀は白川方明総裁の談話を公表する。公表したのは午前11時。野田佳彦財務相が「ぶら下がり会見」で介入を認めたわずか10分後だ。周到な準備ぶりがうかがえる。

　談話ではまず、米景気の先行き不安や円高を背景に「経済の下振れリスクに注意が必要な情勢」としたうえで、介入について「為替相場の安定的な形成に寄与することを強く期待している」と指摘。最後に、日銀として「強力な金融緩和を推進するなかで、今後とも金融市場に潤沢な資金供給を行っていく」と締めくくった。

　最後に言及した「潤沢な資金供給」という文言は「非不胎化介入」、つまり介入に伴って市場に出回った生じた円資金を吸収せずに市場に放置する金融調節を意識したものだ。
野田忠男審議委員も15日午後、下関市内での記者会見で「介入資金の活用も視野に入れながら潤沢な資金供給を行っていくことになる」と述べた。

　多くの日銀幹部の本音は「不胎化、非不胎化の議論は本当は意味のないと分かってはいる」。
第一に、政府は円売り・ドル買いの介入資金を調達するため、事後的に市場から円資金を吸い上げる。介入に伴って円資金が市場に出回った資金を日銀が放置しても、政府による円資金の吸い上げと合わせてみれば、資金量は増えるわけではない。
さらに、金融市場の資金は兆円単位で増減しており、１日としては１兆円に満たないことも多い介入資金の影響は大きくない。

　それでも日銀は「非不胎化と呼びたければ呼んでも構わない」というスタンスを繰り返す。
「神学論争」に入るのを避け、介入とセットで積極的な金融緩和の姿勢をアピールしたいという意図が色濃く出ている。

　「理論」にこだわる白川総裁の本音はどうなのだろうか。
日銀関係者は「厳密な議論をしても仕方ない、という気持ちだろう」と忖度（そんたく）する。

　2000年代前半、当時の福井俊彦総裁は政府の大量の円売り介入でドル買いの残高が積み上がるのに歩調を合わせるかのように市場への資金供給量を増やし、緩和姿勢をアピールした。
厳密な理論にこだわらず、市場や政府の期待を利用し、巧妙に立ち回ったとされる。白川総裁が「福井型」の政策運営に移行しつつあるサインなのかどうか。市場はその点に注目している。